在整体平淡中挖掘个股价值—计算机行业2006年投资策略
　　本文要点： 　　
　　●国内硬件市场规模增长率每年约4.8%，低于GDP增长率，而且几乎低于全球硬件市场增长速度。未来国内市场规模将在稳定中逐渐加快增长。台式机市场销售额近乎零增长，但是市场份额日趋集中促进了少数公司成长。笔记本电脑市场上，国内品牌中只有联想和方正的份额进入前十名。

　　●消费类计算机产品一向是国内企业的强项。消费笔记本电脑市场2004年销量增长了110%，增长仅仅才开始。国内品牌中，联想处于无可挑战的优势地位；方正科技、清华同方则可以规模优势保持生存和盈利；TCL则处于分水岭；市场份额低于TCL的品牌在市场上都处于难以扭转的长期弱势。

　　●税控收款机市场总规模估计为300至500亿元，要分多年实现。税控产品对于产品可靠性、服务保障都有很高要求，产品市场不会出现过度竞争，产品利润率将会保持在正常水平。2006年随着税控收款机市场启动，将会在上市公司产生价值提升，也会有二级市场的概念炒作。

　　●消费电子领域的硬盘需求已经开始爆炸式增长。消费电子的需求重点主要在微硬盘，对于普通硬盘的需求也有增长。

　　●系统集成类企业面临的问题不是市场规模增长，而是进入门坎过低。过度竞争导致系统集成企业利润率在过去几年一直下滑。

　　●与海外证券市场比较，目前国内软件与系统集成类公司的估值偏高。

　　硬件市场低速平稳发展
　　全球硬件市场增长平缓
　　自2000年高科技泡沫破灭以来，全球计算机硬件销售都处于较低增长水平，并且在可预期的时间里都将保持在这种水平。全球科技产业发展重点从纯IT产品向消费电子产品转移导致了硬件需求增长减缓。全球硬件市场低迷的另一个原因是，在2000年及以前几年里政府和企业进行了过度的IT投资，现在需要逐渐消化这些投资。

　　在美国证券市场上，标普-硬件指数的走势也较为平缓，在经历了高科泡沫破灭之后，硬件行业已复苏并进入正常发展。

　　市场规模将逐步加速增长
　　按照易观咨询的最新统计，今年上半年国内硬件市场规模比上年增长了4.8%，预计全年的增长水平与上半年相当，明年市场规模将保持今年的增长率水平。传统硬件市场已经呈现成熟状态，竞争格局较稳定。一般咨询机构都认为，未来5年内硬件市场都将呈现稳定发展状态。硬件市场中最为重要的部分是PC市场，国内通用硬件市场的组成，PC/工作站占60.4%的比例，处于主导地位。

　　未来国内硬件市场的规模增长率不会越来越低，而会逐渐向好。国内许多产业保持了持续高于全球水平的较高增长率，但是国内计算机硬件市场则只保持了与全球市场相近的增长速度，低于国内GDP增速水平。这是不常见的。出现这种情况的原因是，国内的PC产品普及和更新周期迟于国际市场，而且国内的普及呈现从一级城市向下扩散的特点，目前正处于调整期。基于上述理由，我们认为国内的硬件需求规模增长率将在稳定中逐步加速。

　　台式机市场低增长
　　国内台式机市场早已经进入低增长时期，2004年销量同比仅增长了6.9%，销售额更是只增长了3.4%。预计2005年国内销量将增长6.1%，未来的增长率将越来越低，销售额正在趋于零增长。

　　台式机仍可维持其市场规模。虽然受到笔记本电脑的竞争和替代，台式PC的低价格仍然独具魅力，其平均售价只有笔记本的一半，如此巨大的价格差异使台式机仍可保持市场。

　　国内厂商在PC领域的优势主要在台式机，但国际品牌IBM、DELL、HP在台式机市场也有稳定的客户需求，海外品牌显然更为侧重商用台式机，他们占据了商用台式机的高端市场。国内品牌厂商都较为重视家用台式机领域，联想、方正在商用台式机和家用台式机两个方面的份额较为平衡。

　　2005年3季度台式机市场的主要行业特征是：其一，国内厂商在台式电脑的优势较为明显，前三名均为国内厂商所占据，过去几年国内厂商的市场份额逐步上升。其二，国内厂商中，联想、方正、同方三家规模优势显著，其他公司份额明显落后。联想优势突出，其份额超过方正、同方、TCL之和。其三，TCL为国内厂商第四，处于既不大获利又可生存的中间区域。其四，比TCL份额更少的公司其台式电脑业务正处于被淘汰的境地，包括长城这样的老品牌。

　　笔记本市场快速增长
　　国内品牌中只有联想和方正在笔记本电脑市场占有重要和较重要的位置，其他国内品牌的市场占有率都过低。

　　国内笔记本电脑市场自2002年发生“井喷”之后，一直处于快速增长。2004年销量同比增长了38.2%，销售额大约增长了23%。2005年笔记本市场将继续快速增长，预计增长率为35.4%，略低于上年。

　　笔记本电脑占全部个人电脑销量的比例，在2001年仅为6.4%，到2004年已快速上升到了16.8%，而且还在继续提高，比重约每年提高4%。而以销售额比重计算，2004年笔记本占全部个人电脑销售额的比重已达到25%，2005年将达到30%，俨然已举足轻重。

　　PC市场的增量部分主要是笔记本，台式机市场增长已停滞。
　　尽管笔记本电脑市场规模增长迅速，却是海外品牌占优势。联想排名第一，占有16.9%的优势份额，联想-IBM则含有16.3%的份额；方正科技（600601）排名第六，占有4.5%的市场份额，前十名的其他公司全部为海外品牌。笔记本电脑市场的行业集中度远低于台式机。

　　国内厂商在笔记本电脑领域的弱势在于，国内厂商不具有制造优势，从设计到生产都依靠台商在大陆的代工厂，国内厂商只能依靠渠道优势。联想收购IBM-PC后在设计和制造能力上将会取得进展，但是其他国内厂商只能获得OEM产品。

　　以销量而言，大、中、小型企业仍然是国内笔记本电脑市场最为重要的部分。就增长率而言，消费和教育是增长最快的部分，这里是国内厂商的传统优势领域。

　　PC行业有两个基本特点：模块化生产、产品更新速度快。国外有产业研究指出：PC制造业中直接人工成本只占5%，国内PC厂商的直接人工费用约占总成本的1.3%左右。而七喜股份公布的PC制造成本中人工费用比率非常低，但是PC部件机箱的直接人工费用占制造费用的比率则高达22%。

　　台式机的可靠性较好，质量问题通常不是关注重点。但是笔记本电脑故障率明显高于台式机，质量问题有时会较为突出。

　　消费类计算机产品一向是国内品牌的强项。消费笔记本电脑市场正在突增，2004年销量增长了110%。2004年国内消费用笔记本销量只占全部笔记本市场容量的9.7%，仅占有全部消费电脑市场的3.5%，无论从哪个角度看都存在巨大增长潜力，现在增长仅仅才开始。不断下降的价格刺激消费用户将注意力转向笔记本电脑。

　　消费用笔记本市场的不足是市场规模尚偏小，2004年国内共销售了21万台。

　　PC类上市公司盈利比较
　　从主营收入看，联想的规模优势十分明显，PC收入为方正的4倍。方正、同方在同一级别上。收入与这些公司在PC市场的份额直接相关联。PC业的销售毛利率普遍偏低，只有7-9%之间，方正和七喜具有较好的行业代表性。联想毛利率高达14.6%，比其他公司高出一倍，堪称优异，其市场竞争力非其他公司可比拟。清华同方披露的同方计算机2005年1季度的销售毛利率只有4.5%，这应是特殊原因的暂时表象数据。即使包括大量服务器销售在内，浪潮电脑销售毛利率也日趋偏低，可见公司面临的艰难市场。七喜股份销售毛利率尚可，公司还有相当部分的PC部件代理批发业务。

　　税控收款机成为热点
　　市场正在启动
　　税控收款机，即在普通收款机上加装了税控装置，纳税人每次发票打印信息和申报数据都会被记载进由税务局统一发行并随机配置的税控卡中，纳税人只需用税控卡定期到税务机关缴税或通过远程报税就可以了。税控收款机的推行是加强税源监控、保证税收稳定性的重要手段，也是实现纳税人申报自动化、税收征管信息化的一种途径。

　　国际上已使用税控收款机的国家有：意大利、土耳其、希腊、墨西哥、巴西、匈牙利、波兰、保加利亚、阿根廷、俄罗斯等。其中意大利是从80年代起最先使用税控收款机的国家。国外多数实行税控收款机制度的国家都与中国目前的经济状况相近，但人们的纳税意识相对薄弱。

　　2005年7月份，发改委、财政部、信息产业部、国家税务总局等联合开会，宣布开始推广税控收款机。按照工商总局的统计，目前全国有商户3000余万，税务总局的计划是都应使用税控收款机。我们估计未来的总市场需求量可达2000万套，一些市场机构最乐观的估计为3000万套，但是要分很多年完成。总的市场规模估计为300至500亿元，也要分多年实现。

　　税控收款机的核心部件将不采用最大的税控产品龙头企业航天信息的技术，而由另一家研究所承担，航天信息仍可作为众多的整机生产商之一参加竞标。

　　将形成有序竞争局面
　　目前全国具备税控收款机生产资格的厂商约有80家，乍一看竞争将会非常惨烈，许多厂商和投资机构担心：是否会形成过去彩电业那样的恶性竞争、或者如PC业的微利经营？实际上，多数公司实力弱、产品技术也不足，有些公司对税控收款机市场抱着试试看的态度。同时多数公司也从未涉足税收领域，对用户需求的理解很少，用户关系的累积也不足。绝大多数企业准备只在少数省份或者某一省份开发市场，因为这些企业完全不具备开发全国市场的条件。少部分企业具有全国性竞争力，包括神州数码、深科技、清华同方等公司；新大陆、浪潮信息、精伦电子等具有很强的局部竞争力。

　　我们认为，未来的市场演变不会造成恶性竞争的局面，产品利润率将会保持在正常水平。税控收款机市场非常适合专业化公司经营，其产品技术、营销网络、服务要求都与其他普通产品交叉甚少，大型公司在其中并无优势可言。从国外经验看，税控收款机市场不适合大企业集团运作，在国际税控收款机市场上已没有大公司参与。

　　未来的采购方式也限制了过度竞争。税控收款机将采用招标和自由选择相结合的方式，但具体的采购形式尚未最后确定。未来最为可能的方式是：一个省可入围6-10家生产商，供商户自由选择。同时税务总局明确说明，任何地方都不得采用政府唯一指定品牌的方式，目的是保护使用者利益。

　　国家税务总局不希望税控收款机市场出现恶性竞争。税控产品不同于一般消费品，对于产品可靠性、服务保障都有很高要求，价格便宜但品质低劣的产品充斥市场将会造成商户反感，阻碍税控产品推广，最终妨碍国家税收。有序竞争符合商户利益，也符合政府有效管理税收的要求。软件与系统集成市场有钱难挣。

　　肥水流入他人田
　　软件市场一直保持了较快的增长，2004年国内软件市场销售额为479亿元，同比增长19.9%。市场咨询机构CCID预测2005年增速将加快，达到22.4%。其中系统软件市场主要为国外企业垄断，Linux操作系统始终处于边缘状态，因此Linux操作系统也不能成为中国软件（600536）的增长点。

　　2004年中国系统集成市场规模总量达到125.1亿元，同比增长19.3%。中小企业信息化进程的加快、大型企业用户需求向纵深发展和行业细分市场用户需求的不断增加，成为中国系统集成市场发展的推动力量。

　　系统集成类企业面临的问题不是市场规模增长太慢，而是进入门坎过低。过度竞争导致系统集成企业利润率在过去几年一直下滑。A股市场多数所谓软件类公司都以系统集成为主，利润下滑伴随着销售增长。未来也看不到系统集成行业会走出这一困境。

　　亿阳信通（600289）因为专注于移动网管的软件开发与系统集成，由于行业的进入壁垒高并形成了寡头竞争态势，仍然可获得较好的盈利。前期公司股价大幅度下挫后现已到位。公司的主要不足之处是业务的透明度不够高。

　　管理软件业成为亮点
　　管理软件是软件市场的亮点。更为重要的是，国内企业可以在管理软件市场与国外企业展开竞争。2004年管理软件市场规模达到144.7亿元，比2003年的113.3亿元增长了27.7%。其中通用型管理软件市场规模为58.8亿，市场增长率为27.5%。预计2005年，中国管理软件市场规模将达185.3亿元，整体保持28.1%以上的增长速度，增长速度明显高于整个软件市场，并远远高于GDP增速，2006年管理软件市场仍将保持高增长。

　　最初推动管理软件市场增长的动力是概念炒作，但是现在企业“主动需求”管理软件，这与我国的工业化进程及作为世界工厂的大环境相辅相成。增长的动力来自于传统行业对信息化的认可，以及中小企业的应用意识提高。2004年金融行业、电信行业对管理软件依然保持24-26%的投资增长。制造行业管理软件的投资额度为48.1亿元，占整体投资的31.8%以上。而其中以机械行业和电子、纺织行业投资增长明显，增长速度超过30.0%以上。交通行业2004年信息化投资增长超过35%，预计随着交通行业内部的调整和业务扩展，对管理软件投资将呈现持续增长的态势。

　　国内管理软件产品单笔投资额度上升，这更有利于有规模的软件公司，包括上市公司。2004年企业投资额度在100万至200万之间的用户数，比2003年上升4个百分点，达到所有投资企业的11%。2005年到2006年比重将继续上升。

　　2004年ERP软件整体市场达到了83.6亿元，比2003年市场增长32.7%。预计2005年ERP软件的市场规模为111亿元。企业开始更有信心来采用ERP软件，并从“单个部门”开始转变到整个业务系统的整体规划。同时与ERP相关的咨询服务、培训服务方面的市场也在快速增长。此外，财务软件在2004年的市场规模为24.8亿元，增长速度超过16.4%。

　　用友软件（600588）占国内管理软件市场12.2%的市场份额，在ERP软件市场和财务软件市场均排名第一。但是公司未能成功开拓高端ERP市场，而在低端ERP市场又面临价格竞争，导致2004年盈利下滑。公司在2005年重拾盈利增长，预计2006年盈利将继续增加。

　　国内软件公司估值偏高
　　国内系统集成类公司与海外公司在主营业务方面的可比性较低，且多数系统集成类公司业绩不佳导致市盈率很高，缺少比较的意义。国内管理软件的代表性公司就是用友软件（600588），其行业领先性、成长性都较国内其它相关行业的上市公司更好。与海外证券市场比较，显示用友软件的市盈率估值偏高。

　　消费电子带动硬盘市场高成长
　　硬盘市场曾经是成熟市场，但是在新的需求———消费电子需求的带动下，正在进入新一轮高增长。

　　在过去几年里，全球硬盘需求保持在年均15%的水平，但是在2005年全球硬盘需求将加速，Trendfocus等多家市场研究公司预期2005年全球硬盘需求量将增加24%，带动因素是消费电子产品正在越来越广泛采用硬盘做为存储部件。在2004年全球消费电子市场使用的硬盘占全部硬盘使用量不到9%，而在2005年将占到20%，到2008年将占到40%。2004年在消费电子领域的硬盘需求已经开始爆炸式增长。

　　我们依据Trendfocus、iSuppli等市场研究公司的研究数据，结合PC机和消费用硬盘的增长量，预测未来两年里的硬盘需求将强劲增长。由于这一轮增长是新需求带动的，在未来3至4年里硬盘需求都将持续增长。目前消费电子领域采用硬盘的产品有游戏机、可携带的数字播放机等，未来将有更多的消费电子产品采用硬盘，包括PDA、数码相机、拍照手机等，推动对硬盘的需求。

　　消费电子的需求重点主要在微硬盘，对于普通硬盘的需求也在增长。微硬盘主要用于手持设备上，其他领域需要普通硬盘。

　　相应地，全球磁头需求量也将同步增长，考虑到由于技术进步带来磁头价格每年7-9%的降价幅度，全球磁头市场销售额的年增长率将从过去的6%左右提高到15%左右，市场景气明显。

　　从下游看，目前全球有7家主要硬盘生产商，其中有3家同时自产磁头，总体上硬盘厂商的行业集中度低于磁头厂商，磁头厂商具有一定的讨价还价能力。2001年硬盘磁头行业受困于技术更新带来的对磁头需求减少，现在硬盘已完全更新，这一因素已消失。2002年由于RDRT公司破产，这一期间公司销售急剧增加。2004年上半年由于RDRT公司被整合后又开始释放产能，导致公司磁头销售收入有所下降，但是这一因素到2004年底应已被市场消化。

　　业内重点公司
　　航天信息：两大发展亮点
　　航天信息（600271）的防伪税控系统继续作为公司稳定盈利的基础。一方面政府历经近十年才实现防伪税控系统的普及，在目前防伪税控系统十分有效的情况下，短时间内不会又去推行另一套系统。另一方面，一般纳税人总数呈现稳定增长，这与国民经济高速度增长相关，也与税收管理政策导向相关。公司计划2005年销售防伪税控系统35万套，与2004年实际销售的36万套相当，一般增值税用户总数的自然增长率将支持市场需求，这部分十分平稳，也不易增长，除非国家税务政策出现重大变化。

　　在销售防伪税控卡的同时公司还销售了配套计算机8.8万台，销售配套打印机4.8万台，其中计算机的配套率为24.4%，打印机的配套率为13.3%。同时公司还推广税控延伸产品，包括网上认证等系统。公司正在继续收购各地的销售子公司的股权，使股权超过51%并进入合并报表。这将小幅度增加公司的盈利。公司以防伪税控系统作为公司的盈利基础，并以随之建立的服务网络作为扩展新业务的基础。

　　税控收款机项目是公司2005年发展重点。公司的侧重点在高端产品，不走低成本、低价格的策略。在销售策略上，公司试图与多家竞争对手合作。税控收款机的产业将包含4个方面：研发、生产、销售、服务。公司在研发和服务上具有突出优势，可望与其他竞争对手实现强强联合，公司与税务总局有长期合作并享有良好信誉。尽管税控收款机领域竞争者众多，航天信息仍然是所有厂商中综合优势最为突出的提供商。

　　数字电视网络成为公司2005年两大重点发展业务之一。在数字电视领域，公司可以提供从机顶盒到投资参股网络运营的宽范围产品和服务。公司期望成为数字电视网络的运营商，以为公司提供长期稳定的投资回报和现金流。相关项目正在商谈中，目前尚没有签订确切合同。

　　我们认为数字电视网络对资金的庞大需求可以为公司的巨额资金找到投资出路。初期运营将会持平，因为摊销的负担较重，后期会逐步实现盈利。

　　既具有来自增值税防伪税控系统稳定的业绩支撑，又具备多种增长热点，包括税控收款机、数字电视运营、移动卫星通信等领域，且有约20亿元货币资金尚未发挥效益。公司具备长期投资价值。

　　深科技：硬盘磁头厂商深科技（000021）主营产品为计算机硬盘磁头，公司业绩与硬盘磁头市场息息相关，与硬盘市场密切相关。2004年度磁头产品占公司销售收入的78%，占营业毛利的84%；磁头加硬盘盘片产品收入占公司销售收入的84%，占营业毛利的90%。公司产品绝大部分出口，产品需求与全球硬盘市场息息相关。

　　在全球消费电子需求的带动下，公司的主营产品———硬盘磁头的市场正在快速上升。目前全球的主要硬盘磁头OEM提供商有3家，公司市场份额居于第2位。硬盘磁头行业处于较稳定的状态，同时公司具有稳定和不断增长的行业地位。未来磁头行业将保持这种格局，同时深科技的市场地位和份额正在逐步上升。

　　今年公司在硬盘磁头市场的地位取得长足进展。全球硬盘厂商巨头Maxtor经过人事变动后，新的管理层寻求与深科技密切合作，将大量增加从公司的订货。Maxtor的生产基地也在进行大规模转移，投资数亿美元在苏州建厂，同时Maxtor特别邀请深科技一同到苏州建立生产基地，作为配套供应。公司的另一重要客户易拓的市场也在急剧增长，作为具有共同大股东的关联企业，公司是理所当然的主要供应商。

　　虽然公司仍未大规模进入到微硬盘磁头的生产，但是普通硬盘市场依然在消费电子带动下快速增长。

　　消费电子行业带动硬盘磁头需求又一次持续增长，深科技将随行业整体一同成长，同时公司的行业地位上升将推动公司加快增长。面对新的需求增长，公司利用现有产能就可实现增产，不需要扩大投资。

　　从经验看，随着技术进步，硬盘磁头每年价格下降约为7-9%，我们估计公司仍可获得15%的收入增长，而2005年盈利将完全改善。我们调高公司2005年的盈利预测，从每股收益0.39元调高到0.43元。在2006年公司，硬盘市场仍在扩张之中，苏州新厂也将开始产生效益，公司仍可获得增长，每股收益达到0.49元。

　　我们维持深科技的投资评级：增持。
　　方正科技：存在一定投资机会
　　方正科技（600601）以PC业务看其价值，国际化估值比较合理，公司还准备进入高端PCB制造领域，这部分机会与风险都很大，很快将会10配4融资。存在一定投资机会。